EMIR [Veille réglementaire]

EMIR, le cadre de l’union européenne pour la régulation du marché des dérivés de gré à gré, est l’une des plus importantes lois financières de l’histoire de l’Union européenne. Bien que cela fasse partie d’un effort mondial pour réglementer les dérivés de gré à gré suite à leur rôle dans la crise financière, EMIR est sans doute la plus importante de toutes ces réglementations en raison de la notoriété de Londres en tant que principale plateforme pour les transactions sur les produits dérivés et la gamme d’entreprises auxquelles EMIR s’applique.

Cette réglementation vise la transparence totale sur les marchés OTC (« Over the counter »). Les principales exigences sous EMIR sont décrites ci-dessous :

• Clearing Obligation : Tous les dérivés standards et liquides doivent être clearés par une chambre de compensation (CCP : « Central Counterparty Clearing House »), y compris les IRS (« Internal Revenue Service »), CDS (« Credit Default Swap »), NDF (« Non-Deliverable Forward »). Une CCP est une personne morale qui s’interpose entre les deux contreparties à une transaction dérivée, devenant l’acheteur pour chaque vendeur et le vendeur pour chaque acheteur. Le remplacement des transactions entre les deux contreparties par des opérations correspondantes avec une CCP réduit le risque de crédit de contrepartie.
• Reporting Obligation : Reporting des acteurs (& CCP) sur leurs transactions de dérivés OTC auprès de Trade Repositories. Un Trade Repository est une personne morale qui collecte et gère centralement les documents liés aux transactions sur les produits dérives. Les Trade Repositories jouent un rôle clé dans l’amélioration de la transparence des marchés dérivés de gré à gré et la réduction des risques pour la stabilité financière.
• Risk Mitigation Techniques : Mesurer, contrôler et mitiger les risques opérationnels : confirmation électronique des OTC dérivés. L’application des techniques d’atténuation des risques pour les produits dérivés de gré à gré non autorisés par une CCP concerne les procédures de confirmation, de rapprochement du portefeuille, de compression du portefeuille et de règlement des différends en temps opportun pour toutes les contreparties. Les contreparties qui sont assujetties à l’obligation de compensation sont confrontées à des exigences supplémentaires liées à l’évaluation quotidienne des contrats et aux procédures de gestion des risques entourant l’échange de garanties. Les contreparties financières sont soumises à des exigences de fonds propres accrues si ces garanties ne sont pas échangées.
• Augmentation du collatéral pour les transactions non-clearables (swaps complexes, options non standard)
• Nouvelles exigences et harmonisation de la régulation des CCP et Trade Repositories

II.    Périmètre d’application, Exceptions, Cadre réglementaire proposé, Principales Mesures et Obligations d’EMIR

L’ESMA (« European Securities and Markets Authority ») centralise les Trade Reportings envoyés par les Trade Repositories.

Les Market Participants & CCP envoient leurs reportings aux Trade Repositories (parfois des intermédiaires (clearing members/brokers) sous-traitent ce reporting ?).

Périmètre : elle s’applique aux contrats dérivés OTC entre contreparties financières (FC) et contreparties non financières excédant un certain seuil (NFC+s) lorsque :

• au moins une des CCP est basée en UE
• de façon limitée lorsqu’aucune des CCP n’est basée en UE
• 4 types de transactions : entre 2 FC, entre 1 FC et 1 NFC+, entre 2 NFC+, entre 1 FC ou NFC+ et 1 entité non-EEE (Espace Economique Européen) qui serait soumise aux obligations de clearing si elle était basée en EEE

Les contrats OTC dérivés des NFC sont soumis aux obligations de clearing lorsqu’ils dépassent les seuils suivants (NFC devenant ainsi NFC+s) :

Les transactions des NFC visant à réduire les risques pour l’activité commerciale ou de financement de trésorerie sont exclues.

Les transactions conclues par des entités appartenant à une NFC (Groupe) sont concernées par ces seuils.

Il y a 4 catégories qui vont entrer en phase-in dans le cadre d’EMIR sur les dérivés de taux d’intérêts (IRS,…), CDS, (puis FX, Equity et Commodity derivatives suivront) :

• Catégorie 1 :

FC & NFC+ qui sont clearing members d’au moins une contrepartie centrale (CCP) autorisée à compenser un produit Class+ derivatives (OTC soumis à obligation de clearing) et dont le membership autorise le clearing d’au moins un des dérivés concernés.

• Catégorie 2 :

FC hors de la catégorie 1 et AIF (« Alternative Investment Funds ») qui sont des NFC au-dessus du seuil d’obligation de clearing et ayant un notionnel brut inférieur à 8 milliards d’euros d’OTC dérivés sur la période des 3 mois suivant la publication du RTS (« Regulatory Technical Standards »)

• Catégorie 3 :

FC et AIF exclues des catégories 1 and 2 avec un niveau d’activité inférieure sur les dérivés non-clearés (notionnel brut inférieur à 8 milliards d’euros sur la période des 3 mois suivant la publication du RTS)

• Catégorie 4 :

Toutes les NFC au-dessus du seuil d’obligation de clearing (NFC+) exclues des catégories 1, 2 & 3.

Les produits suivants sont actuellement considérés non-compensables par une CCP : Variance Swaps, Cross-Currency Swaps, FX swaps & Forwards de courte durée (TBC), swaps complexes, options non standard.

III.    Dates clefs, Eléments de calendrier d’EMIR

Exigences de collatéral (Initial Margin) pour les transactions sur dérivés non-clearées par une CCP dont le notionnel en agrégation mensuelle (au niveau groupe de l’entité concernée) excède :

(Calendrier de septembre 2013 modifié en mars 2015)

• Exigences de collatéral (Variation Margin) sur les transactions non-clearées pour les entités systémiques les plus importantes dès septembre 2016 (en mars 2017 pour les autres)
• Clearing des IRS dès avril 2016 (entré en vigueur ?)

IV.    Principaux acteurs financiers et processus bancaires impactés par EMIR

• Toutes les banques d’investissement, Asset Managers, Brokers, Sociétés de Trading & Hedge Funds basés en Union Européenne et actifs sur les marchés OTC sont impactés.
• 16 CCPs de l’UE sont reconnues par EMIR : Nasdaq OMX, EuroCCP, KDPW, Eurex Clearing, CC&G, LCH Clearnet SA, ECC, LCH Clearnet Ltd, Keler CCP, CME, CCP.A, LME, BME Clearing, OMIClear, Holland Clearing House, Athex Clear, (…ICE ?)
• 10 CCPs non UE sont reconnues par EMIR : ASX Clear (Futures) Pty and ASX Clear Pty (Australia), HKSCC, HKFE, OTC Clearing Hong Kong and SEHK Options Clearing House (Hong Kong), Japan Securities Clearing and Tokyo Financial Exchange (Japan), Central Depository (Pte) and Singapore Exchange Derivatives Clearing (Singapore)
• Trade Repository autorisés : DTCC Derivatives Repository Ltd. (DDRL), Krajowy Depozyt Papierów Wartosciowych S.A. (KDPW), Regis-TR S.A., UnaVista Limited, CME Trade Repository Ltd. (CME TR), H6ICE Trade Vault Europe Ltd. (ICE TVEL)
• Central Repository : CEREP, pour la publication de statistiques des activités de notation et des performances de notation des agences de notation.

Le recours aux CCP pour les dérivés OTC va permettre aux acteurs concernés un netting comptable de leurs opérations et réduira mécaniquement les exigences de fonds propres prévues par Bâle 3.

Le principal challenge reste l’accès à la liquidité et son coût. Cet enjeu passe par l’optimisation de la gestion du collatéral (titres & cash) tout en respectant les critères d’éligibilité des actifs donnés en garantie aux chambres de compensation.

3 axes :

1. L’augmentation des coûts et les exigences plus élevées de collatéral devraient conduire à une adaptation des stratégies d’utilisation des instruments dérivés.
2. La réduction de la gamme des collatéraux éligibles entraînera une pénurie de collatéral de bonne qualité et le développement de nouvelles méthodes de gestion du collatéral.
3. Les contreparties devront développer des systèmes pour s’assurer de l’adéquation entre besoin et disponibilité de collatéral.

Toutes les CCP ne couvrent pas l’ensemble des catégories de dérivés OTC concernés, les Market Participants devront donc souvent avoir recours à plusieurs CCP pour la compensation de leur périmètre de dérivés OTC.

Les Securities Services et services de Prime Brokerage seront impactés par une forte augmentation de leur activité clients (clearing, collatéral, réconciliation, valorisation, reportings).

Impacts Front-Office / Middle-Office / Back-Office :

• Clearing et réconciliations de flux : augmentation des produits clearés
• Valorisations de produits OTC plus fréquentes et de façon plus standardisée
• Impacts CSA (« credit support agreement ») : exigences de collatéral plus élevées et sur un spectre plus large de produits
• Evaluation plus fréquente du P&L lié aux OTC
• Fixings plus fréquents sur les produits concernés
• Instances de reporting plus régulièrement sollicitées : envoi de rapports aux Trade Repositories

V.    Messages clefs et updates concernant EMIR

Le calendrier sur les notionnels non-clearés soumis aux exigences de collatéral de septembre 2013 a été revu en mars 2015 (délais repoussés de 9 mois)

La date d’obligation de versements de collatéral (Variation Margin) pour les entités systémiques les plus importantes fixée en septembre 2013 a été revue en mars 2015 (septembre 2016 au lieu de décembre 2015)